La nueva asociación entre Circle, Coinbase y la plataforma Hyperliquid está cambiando radicalmente la economía del stablecoin USDC y creando serios riesgos para ambas empresas. Los analistas de JPMorgan han revisado a la baja sus pronósticos de ganancias para Circle y Coinbase, señalando problemas estructurales en sus modelos de negocio.

El acuerdo y sus consecuencias

En mayo, Coinbase y Circle renegociaron los términos de su colaboración con Hyperliquid. Según el nuevo esquema, el exchange estadounidense ahora considera los USDC depositados en el exchange descentralizado de futuros perpetuos (perp-DEX) Hyperliquid como activos que se encuentran «en la plataforma». Esto permite a Coinbase obtener ingresos de las reservas de estos fondos, aunque el 90% de esa cantidad se transfiere inmediatamente a Hyperliquid. Anteriormente, los ingresos de las reservas de USDC se dividían casi por igual entre Coinbase y Circle.

Esta desproporción es una señal alarmante. Hyperliquid retiene aproximadamente $6 mil millones en USDC, lo que representa alrededor del 8% del volumen total del token en circulación. La plataforma es uno de los líderes entre los exchanges descentralizados y se encuentra entre los mayores centros de negociación de la industria cripto. En julio, el volumen de operaciones en Hyperliquid superó los $150 mil millones, y su participación en relación con Binance alcanzó el 11,5%.

El «dilema del prisionero» para los emisores

Los analistas de JPMorgan calificaron el nuevo esquema como un «dilema del prisionero» para Circle y Coinbase. La cuestión es que ahora ambas empresas se ven obligadas a competir por el derecho a distribuir USDC, lo que podría llevar a un mayor deterioro de las condiciones y a una reducción de la rentabilidad. «El cambio en la relación con Hyperliquid demuestra lo frágiles que pueden ser los acuerdos de asociación en este ámbito», señalan los expertos del banco. La presión adicional sobre ambas empresas proviene del debilitamiento general del mercado cripto: desde marzo, el volumen de USDC en circulación se ha reducido de $80 mil millones a $73 mil millones, y la capitalización de todo el sector de stablecoins ha disminuido en $10 mil millones desde mayo.

Sin embargo, en JPMorgan reconocen que, a largo plazo, las altas tasas de interés podrían compensar parcialmente las pérdidas de las reservas de USDC. Pero la situación actual sigue siendo tensa.

Expansión a Japón como intento de diversificación

En este contexto, Circle busca activamente nuevos mercados. El 14 de julio, el sistema de pago más grande de Japón, JCB, firmó un memorando de entendimiento con Circle para desarrollar soluciones basadas en stablecoins. Las empresas planean explorar la posibilidad de utilizar USDC para pagos transfronterizos, liquidaciones internas y pagos de bienes en comercios japoneses, incluso por parte de turistas. La primera fase será un piloto de transferencias internas de fondos en JCB.

JCB atiende a aproximadamente 140 millones de titulares de tarjetas y más de 40 millones de puntos de venta en todo el mundo. Anteriormente, Circle también anunció un proyecto conjunto con la corporación financiera japonesa Nomura para lanzar un servicio de liquidación de divisas basado en USDC para empresas locales, cuyo lanzamiento está previsto para 2027.

Mi comentario: La situación con Hyperliquid es un claro ejemplo de cómo las plataformas descentralizadas comienzan a dictar condiciones incluso a los mayores emisores de stablecoins. Si Circle y Coinbase no encuentran la manera de restaurar el equilibrio de poder, su margen seguirá disminuyendo. La expansión a Japón es un paso lógico, pero es poco probable que resuelva los problemas fundamentales relacionados con la redistribución de los ingresos de las reservas.